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以“兩房”為主的美國住房金融體系的精巧設(shè)計(jì)，曾經(jīng)令無數(shù)研究房地產(chǎn)金融的學(xué)者贊嘆不已。該體系的巧妙之處在于，通過“兩房”這個(gè)中介使美國房地產(chǎn)金融的風(fēng)險(xiǎn)分散到全球投資者頭上。 AQo2P3]n:S  
“兩房”這個(gè)精巧的設(shè)計(jì)未能經(jīng)得起次貸危機(jī)沖擊所帶來的警示是：真正確保房地產(chǎn)金融穩(wěn)定的良方只有一個(gè)，那就是努力控制房地產(chǎn)價(jià)格的上漲速度；房地產(chǎn)與金融是一對(duì)孿生兄弟；金融的過度發(fā)展會(huì)增加金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。 Ld Cl)RF  
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2008年9月7日注定是一個(gè)非常重要的日子，因?yàn)檫@一天美國政府宣布接管房利美和房地美（簡稱“兩房”）。美國財(cái)長保爾森強(qiáng)調(diào)，政府采取行動(dòng)，是因?yàn)榉坷�美與房地美對(duì)金融體系影響巨大，任何一家倒閉都會(huì)導(dǎo)致美國國內(nèi)與全球的金融市場大動(dòng)蕩。這兩家公司倒閉，也會(huì)影響美國人取得房貸、車貸與其它信用的能力。 kLG_Z<M  
如今，美國次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴席卷世界，全球經(jīng)濟(jì)也開始不可避免地走向衰退。筆者認(rèn)為，作為此次百年一遇的金融危機(jī)中的一個(gè)重要節(jié)點(diǎn)，“兩房”幾十年的發(fā)展歷程值得關(guān)注�！皟煞俊睆囊粋�(gè)挽救住房金融危機(jī)的機(jī)構(gòu)變成被挽救的對(duì)象的過程，更值得我們深思。 *JnRHY1V  
“兩房”本是反危機(jī)產(chǎn)物 , kgao&E  
“兩房”本來是美國政府反住房金融危機(jī)的產(chǎn)物，起源于20世紀(jì)30年代的大蕭條。 2 *fOI!1!  
對(duì)于美國銀行業(yè)而言，住房抵押貸款舉足輕重。在20世紀(jì)80年代之前，銀行業(yè)及儲(chǔ)蓄貸款機(jī)構(gòu) 50%左右的資產(chǎn)是住房抵押貸款，而在影響住房抵押貸款收益率的因素中，利率的變動(dòng)最重要。在上世紀(jì)30年代大蕭條后，美國銀行業(yè)受到“Q條款”的約束，存款利率受到限制。因?yàn)樽》康盅嘿J款期限長，且以固定利率為主，如果讓利率任意浮動(dòng)將面臨巨大的利率風(fēng)險(xiǎn)。例如，上世紀(jì)50年代的住房抵押貸款利率只有 5%左右，而到上世紀(jì)70年代高通貨膨脹時(shí)期存款利率曾經(jīng)超過15%，銀行在50年代發(fā)放的住房抵押貸款到70年代將面臨負(fù)收益。 -[lo#:LH  
但控制存款利率并沒有使銀行擺脫危機(jī)，在上世紀(jì)70年代，美國國債收益率超過了10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于“Q準(zhǔn)則”規(guī)定的存款利率上限，其結(jié)果是銀行存款流向債券市場，資本市場繁榮而銀行萎縮，這就是所謂的“脫媒”現(xiàn)象。資金的大量流失使銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)無錢可貸并出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。 c87iZ@%>[p  
因此，大蕭條后為增加住房金融市場的流動(dòng)性，房利美、房地美誕生了。它們從商業(yè)銀行或其他金融機(jī)構(gòu)購買住房抵押貸款，然后發(fā)行債券融資，由于它有政府的信用作支撐，它發(fā)行的債券等級(jí)僅次于國債，融資成本很低，并通過購買其他金融機(jī)構(gòu)的住房抵押貸款的方式為住房金融市場提供流動(dòng)性，實(shí)際上充當(dāng)著美國房地產(chǎn)金融市場的“中央銀行”角色。 m\^sA06{  
這個(gè)機(jī)制在它創(chuàng)立之后的半個(gè)多世紀(jì)里一直運(yùn)行良好，歷經(jīng)了60年代金融“脫媒”的考驗(yàn)、70年代美國經(jīng)濟(jì)滯脹和80年代儲(chǔ)貸危機(jī)的洗禮。但遺憾的是，這個(gè)精巧的設(shè)計(jì)卻沒有能夠經(jīng)得起次貸危機(jī)的沖擊。 .fy[\N\t[-  
房價(jià)暴漲引發(fā)次貸危機(jī) D7J ""S#  
任何房地產(chǎn)金融設(shè)計(jì)上的技巧所起的作用都是有限的，真正確保房地產(chǎn)金融穩(wěn)定的良方只有一個(gè)，那就是努力控制房地產(chǎn)價(jià)格的上漲速度。 k+A72Bo  
次貸危機(jī)的根源就是房價(jià)的下跌，但房價(jià)下跌的起因是房價(jià)大幅度上漲，因此沒有房價(jià)大幅度上漲就沒有次貸危機(jī)。要防止房地產(chǎn)金融危機(jī)發(fā)生，最重要的是防止房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲。 g~._:p  
這些道理并不復(fù)雜，其難點(diǎn)在于政策制定者的短期行為如何克服。2001年后美聯(lián)儲(chǔ)一定知道將利率降到1%的后果，但還是這樣做了，為什么？說白了就是為了克服當(dāng)時(shí)眼前的經(jīng)濟(jì)下滑的風(fēng)險(xiǎn)，是為了自己短期的政績。如果沒有利率的大幅度降低，就不會(huì)有房地產(chǎn)市場的繁榮，也不會(huì)有現(xiàn)在的次貸危機(jī)。所以，將次貸危機(jī)的責(zé)任算在格林斯潘的頭上是有道理的。 [en@e[  
我國的房地產(chǎn)價(jià)格同樣存在過快上漲的隱患，2004年后很多城市的房價(jià)出現(xiàn)了翻番上漲，這樣的上漲是不正常的。尤其值得關(guān)注的是，很多地方政府出于短期政績的考慮，喜歡推高地價(jià)、房價(jià)，為我國的房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)埋下隱患。要知道，任何事情的發(fā)展都有一個(gè)度，將房價(jià)推得越高，下跌的風(fēng)險(xiǎn)就越大，后果就越嚴(yán)重。 Q*u;/6Gxk  
房地產(chǎn)與金融是孿生兄弟 NiF
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從美國金融發(fā)展歷史及次貸危機(jī)的發(fā)展過程中，我們看到了房地產(chǎn)與金融之間日益密切的聯(lián)系，房地產(chǎn)與金融業(yè)已經(jīng)成為“一損俱損，一榮俱榮”。一方面，大公司的融資越來越依靠資本市場，房地產(chǎn)成為銀行及其它金融機(jī)構(gòu)的主要業(yè)務(wù)領(lǐng)域，結(jié)果是美國的銀行業(yè)高度依賴住房按揭貸款；另一方面，房地產(chǎn)業(yè)在GDP中的地位非常重要，在美國的GDP構(gòu)成中房地產(chǎn)業(yè)超過制造業(yè)，占14%左右，房地產(chǎn)領(lǐng)域的風(fēng)吹*動(dòng)自然會(huì)引起經(jīng)濟(jì)的巨大波動(dòng)，進(jìn)而導(dǎo)致金融市場的不安。 %m$3^.E*  
需要指出的是，2001年以來，美國房地產(chǎn)市場的投機(jī)之風(fēng)太盛，在金融產(chǎn)品創(chuàng)新的美麗光環(huán)之下美國金融市場出現(xiàn)了很多專門為房地產(chǎn)投機(jī)者設(shè)計(jì)的產(chǎn)品，“次貸”就是最典型的代表。既然是投機(jī)者，他們對(duì)價(jià)格的變動(dòng)當(dāng)然十分敏感，當(dāng)房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)下跌，越來越多的借款者選擇了違約。于是整個(gè)信用體系出現(xiàn)了崩潰，使得次貸危機(jī)引發(fā)了百年一遇的全球金融風(fēng)暴。 d,3{U[fw+  
我國商業(yè)銀行與房地產(chǎn)行業(yè)的關(guān)系同樣越來越密切。1998年，我國住房抵押貸款只有400億元。到2007年底，住房抵押貸款余額增加到3萬多億元，還有2萬多億的房地產(chǎn)開發(fā)貸款和土地開發(fā)貸款，與房地產(chǎn)直接相關(guān)的銀行資產(chǎn)就有5萬多億，還有無數(shù)小公司的貸款是以不動(dòng)產(chǎn)作為抵押物的。因此，我國房地產(chǎn)行業(yè)的興衰成敗直接影響到金融業(yè)，房地產(chǎn)行業(yè)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)直接演變?yōu)榻鹑陲L(fēng)險(xiǎn)。因此，我國銀行業(yè)對(duì)于住房金融的風(fēng)險(xiǎn)一定要有足夠的重視。 ~8{L1GkBN  
警惕金融過度發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn) :m,ewSZ  
從金融發(fā)展的規(guī)律看，新的金融產(chǎn)品和市場的產(chǎn)生一般緣于分散或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需要，但金融的過度發(fā)展可能會(huì)增加金融的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展。 Y bQ0$d  
道理也并不復(fù)雜，因?yàn)榻鹑诘娜魏苇h(huán)節(jié)都以信用作為前提，而信用在利益面前是脆弱的，尤其在暴利面前。因此，當(dāng)市場出現(xiàn)暴利機(jī)會(huì)時(shí)，維持市場正常運(yùn)轉(zhuǎn)的每個(gè)環(huán)節(jié)的信用都會(huì)被動(dòng)搖。在現(xiàn)代金融市場中，金融產(chǎn)品創(chuàng)新層出不窮，但信息的不對(duì)稱為信用的喪失披了一層美麗的外衣。例如，在次貸產(chǎn)品打包出售過程中，有一個(gè)環(huán)節(jié)是信用評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)公司給出評(píng)級(jí)是以市場對(duì)評(píng)級(jí)公司的信用為基礎(chǔ)的，但出于巨大的商業(yè)利益的考慮，評(píng)級(jí)公司放松了對(duì)這些產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)。這只是眾多環(huán)節(jié)中的一個(gè)，每個(gè)環(huán)節(jié)都有可能出現(xiàn)信用喪失，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)必然日積月累。  N"cg  
從總體上看，我國的金融發(fā)展滯后，但同樣也要注意金融過度發(fā)展的問題。比如，在目前國內(nèi)金融發(fā)展過程中不少人不顧國情地求“新”求“洋”，而這其中多少都有為自己的小集團(tuán)和小圈子爭利益的因素在起作用。 n2`[r;  
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